After only four years appetite on large mergers is back

FUSIONEN / Nach nur vier Jahren wächst in der Wirtschaft wieder der Appetit auf große Übernahmen

Von Stefan Deges und Katharina Pracejus
Rheinischer Merkur

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Als Hellseher möchte Stephan Jansen nun wirklich nicht gelten. Doch was der 34-Jährige, der 1998 das Institute for Mergers & Acquisitions (IMA) an der Universität Witten/Herdecke gegründet hat und mittlerweile Präsident der Zeppelin Universität in Friedrichshafen ist, vor vier Jahren zum abrupten Ende der globalen Fusionitis erklärt hatte, hat sich bewahrheitet. Als sich noch viele Investmentbanker wegen des darbenden Geschäfts mit Fusionen und Übernahmen (M&A, Mergers and Acquisitions) um ihren Job sorgten, sprach Jansen ihnen Mut zu. Die Unternehmen würden die konjunkturelle Krise nutzen, um intern aufzuräumen, versprach der Wissenschaftler. „Und das kann durchaus eine Vorlage für eine nächste M&A-Welle werden.“

Sie kaufen wieder, die schwergewichtigen und auch die mittelgroßen Unternehmen. In Deutschland, in Europa, überall auf der Welt. Schon 2005 hat das internationale M&AGeschäft laut einer Studie der Beratungsgesellschaft KPMG um 20 Prozent angezogen. Rund 25000 Transaktionen soll es gegeben haben. Maßgeblich beteiligt waren Private-Equity(PE)-Gesellschaften und Hedge Fonds. Sie saßen auf vielen Milliarden, die sie gewinnbringend anlegen wollten. Und sie treiben das M&A-Business auch heute noch. „Eine Billion Dollar steckt derzeit in den Hedge Fonds“, sagt Jansen.

Stahlbranche als Vorreiter

Im Jahr 2006 kommt hinzu: Neben den PE-Geldgebern greifen auch Industriekonzerne und Dienstleister aller Branchen nach ihren Wettbewerbern. In Deutschland will der Pharmaproduzent Merck die Berliner Schering AG übernehmen, die Deutsche Börse verhandelt mit dem internationalen Konsortium Euronext über eine Liaison, und Energiemulti Eon würde lieber heute als morgen die spanische Endesa kaufen.

Die Wirtschaftsagentur Bloomberg hat seit Januar weltweit angekündigte Fusionen und Übernahmen im Wert von fast 300 Milliarden Euro ausgemacht. Vorreiter unter den großen Geschäften war Stahlbaron Mittal, der im Januar sein Interesse an Arcelor publik machte. Im selben Monat legte der Industriegashersteller Linde ein Angebot für den britischen Gasanbieter BOC vor, und auch BASF bastelt seither am Kauf des US Katalysatorenproduzenten Engelhard.

Vorläufiger Höhepunkt ist die Übernahme von Bell South Verizon, für den Telekomgigant AT&T umgerechnet 54 Milliarden Euro hinblättert. In der ewigen Rangliste der teuersten Übernahmen liegt das Geschäft damit auf Platz vier – vorläufig zumindest, denn in dieser Woche hat die Übernahmewelle auch die europäische Versicherungsbranche erreicht.

Deutsche Konzerne mischen kräftig mit. Wie Jansen ahnte, wussten sie die vergangenen Jahre seit dem Börsencrash zu nutzen, um ihre Bilanzen zu verbessern und haben nun viel Geld auf der hohen Kante. „Zirka 120 Milliarden Euro sind die Kriegskassen allein der DAX Werte zur Zeit schwer“, sagt Stephan A. Jansen.

Die Motive der Übernahmen ähnlich sich häufig. „Linde kauft BOC, um im Kerngeschäft global aufgestellt zu sein“, sagt Michael Witzel, Partner bei der internationalen Wirtschaftskanzlei Lovells. „Auch Merck wird aktiv, weil man glaubt, durch Akquisitionen komplementärer Unternehmen zu anderen Weltkonzernen aufschließen zu können.“ Es geht also meist um schlagkräftige Positionen auf den Weltmärkten; und gelegentlich auch um das globale Selbstverständnis einiger Vorstände: „Bei Managern spielt Macht eine große Rolle“, sagt Jürg Glesti, Leiter des Bereichs Corporate Finance bei KPMG-Schweiz. Und macht einer den Anfang, wie die Börse Nasdaq mit dem Londoner Wettbewerber, wollen die anderen nicht untätig bleiben. So führt also auch die Deutsche Börse Gespräche mit Euronext. „Deals are driving deals“, sagt Jansen.

Von den schlechten Erfahrungen der Geschichte will offensichtlich niemand mehr etwas wissen. „Mediziner würden das wohl Amnesie nennen“, meint Universitätspräsident Jansen. Etliche Studien haben nachgewiesen, dass sich weniger als die Hälfte der Zusammenschlüsse gerechnet hat. Besonders traurig war die Tatsache, dass auch Manager, die mehrmals zuschlugen, keine besseren Ergebnisse vorzuweisen hatten.

Undurchsichtige Franzosen

Dennoch unterscheidet sich die Merger-Mania 2006 erheblich von ihrer Vorläuferwelle.

Erstens stehen heute andere Branchen im Mittelpunkt. Versicherer, Börsen, Banken, Flughäfen, Chemie, Kosmetik, Stahl – vom Internet-Hype, der die Megafusion AOLTime/ Warner ermöglichte, keine Spur mehr. „Es sind die klassischen Branchen, die auf den wichtigen Märkten vertreten sein wollen“, sagt Christopher Kummer, Leiter des M&AInstituts der Wiener Webster University.

Zweitens sind die Kapitalmärkte skeptischer. „Nur wenn die Marschroute stimmt und gut erklärt wird, reagieren die Märkte positiv“, so Kummer. Andernfalls werden die Manager an den Börsen abgestraft. Der französische Kosmetikkonzern L`Oréal etwa bleibt bis heute eine logische Erklärung schuldig, warum er Body Shop für eine Milliarde Euro kaufen will. Die L`Oréal-Aktie taumelt zwischen Hoffen und Bangen.

Drittens: Viele Manager sind vorsichtiger als noch vor fünf Jahren. „Ich habe oft das Gefühl, mit gebrannten Kindern zu arbeiten“, sagt KPMG-Mann Jürg Glesti.

Zudem helfen – viertens – die reichen PE-Gesellschaften, das Risiko der Transaktionen zu mindern. Für wenig lukrative Firmenableger findet sich eigentlich immer ein Abnehmer. So wurde DaimlerChrysler die ungeliebte Dieselmotorensparte MTU Friedrichshafen an den schwedischen Finanzinvestor EQT los.

Entscheidend aber ist wohl der fünfte Punkt: Die Spielregeln haben sich weitgehend geändert, was sich vor allem auf das Beratungsgeschäft auswirkt. Die meisten Großkonzerne, die regelmäßig andere Unternehmen schlucken, besitzen heute eigene M&A-Abteilungen. Das erklärt, warum auch Siemens und die Deutsche Bahn dem jungen „Bundesverband Mergers and Acquisitions“ angehören. „M&A wird zum Standardinstrument der Unternehmensentwicklung“, sagt Stephan A. Jansen.

Die Vorteile liegen auf der Hand. Zum einen sind die Firmen weniger abhängig vom Ratschlag der Investmentbanken und Anwaltskanzleien. Sie verdienen nichts, wenn sie riskante Übernahmen infrage stellen. Zum anderen: „Die Unternehmen sind intern besser vorbereitet“, sagt Anwalt Witzel. „In den internen M&A-Teams arbeiten Spezialisten, die ihre Erfahrung bei vielen Deals gesammelt haben.“ Viele von ihnen haben während der letzten Boomphase noch für eine Investmentbank gearbeitet. Ganz ohne Beratung gehen die Deals dennoch nicht über die Bühne. Doch heute verläuft der M&A-Prozess ähnlich wie ein Essen beim Italiener: Zunächst wird ganz behutsam ein Gericht nach eigenem Gusto ausgewählt. Dann macht sich der Koch an die Arbeit: Sobald ein Projekt konkreter wird, helfen Investmentbanken. Sie regeln zumeist die Finanzierung und profitieren derzeit von dem immer noch niedrigen Zinsniveau. Das macht die Verschuldung günstiger. „Investmentbanken bieten die Kredite gleich mit an“, sagt Christopher Kummer von der Webster University.

Nicht zufällig tummeln sich alle Investmentbanken von Rang und Namen auch auf dem deutschen Markt. Neben dem Platzhirsch Deutsche Bank ist genügend Spielraum für die Strategen von JP Morgan, Goldman Sachs oder Lehman Brothers. Allesamt wuchern sie mit Rekordbilanzen für das erste Quartal 2006, in dem sie reichlich Übernahmesüppchen gekocht haben.

Serviert wird das Gericht allerdings von Anwälten, von Männern wie Michael Witzel, dessen Kanzlei Lovells zu dem halben Dutzend in der Welt gehört, das bei den großen Geschäften zu Tisch gebeten wird. Auf der Referenzliste von Lovells stehen Firmen wie Ford, Texas Instruments, Alstom, die DZ Bank und der Versicherer Prudential, den der britische Konkurrent Aviva gerade übernehmen will.

Witzel sorgt seit 30 Jahren dafür, dass die Absprachen bei Firmenhochzeiten in wasserdichte Verträge gegossen werden. Seit dem letzten Boom haben sich für Witzel vor allem die Regeln bei Ad-hoc-Veröffentlichungen verschärft. Außerdem gibt es seit 2002 ein neues Übernahmegesetz. „Die Probleme sind vielschichtiger geworden“, so Witzel. Den Beratern soll es recht sein, sie sind weiter unverzichtbar.

Zumal eine Übernahme immer doppelten Beratungsbedarf weckt: beim Angreifer und beim Attackierten. Während die M&A-Experten der Deutschen Bank den Vorständen von Merck einflüstern, ersinnen die Strategen von DKW, der Investmentabteilung der Dresdner Bank, einen Abwehrplan für Schering. Mit am Tisch in Berlin: Vertreter von Morgan Stanley und den Anwaltskanzleien Cravath Swaine & Moore sowie Hengeler Mueller.

Zu den klassischen Aufgaben Witzels gehört es, Haftungsregeln auszuformulieren. Wer also muss zahlen, wenn einige offiziell ausgewiesene Kennziffern nicht den Fakten entsprechen? Doch vor Verdauungsbeschwerden schützt auch das ausgefeilteste Vertragswerk nicht. Adidas-Chef Herbert Hainer kann davon berichten: Im Sommer 2005 kaufte der Herr der drei Streifen den US-Konkurrenten Reebok. So wollte die fränkische Firma endlich auch auf dem amerikanischen Markt Fuß fassen. Mittlerweile hat sich Reebok als verdorbene Ware herausgestellt. Die Geschäfte laufen schlecht. Anfang März lösten die dürftigen Auftragseingänge bei Reebok Magenkrämpfe in Herzogenaurach aus.

Selbstkritischer Postchef

Manchmal indes sind die Zutaten frisch und das Essen liegt trotzdem schwer im Magen. Die Verdauungsphase, in der M&A-Sprache Post-Merger-Integration genannt, verlangt viel Geduld und ist dennoch fehleranfällig. Die Unternehmen müssen ineinander verzahnt werden. Dann schlägt die Stunde von Beratern für Strategie, Human Resources und Kommunikation. Die Integration hält das ganze Unternehmen auf Trab. Manchmal wird Arbeit doppelt verrichtet, Kunden springen ab, Zulieferer sind verunsichert, und der Führungsetage geht die vertraute Kommunikationshierarchie verloren.

Dabei hilft es nur bedingt, Mitarbeiter zu entlassen oder unrentable Geschäftsfelder weiter zu veräußern. Um im Bild zu bleiben: Kapern, die aus Versehen auf der Pizza Margherita gelandet sind, lassen sich zwar leicht entfernen, doch ihre Geschmack bleibt. Beispiel Deutsche Post: Der gelbe Riese hat unter anderem BHW, Exel, DHL und Danzas geschluckt, um ein globaler Logistikanbieter zu werden. Doch die Geschäfte laufen unbefriedigend. Post-Chef Klaus Zumwinkel verordnete dem Konzern gerade eine Verschnaufpause, um die getätigten Übernahmen verdauen zu können.

So selbstkritisch und behutsam wie Klaus Zumwinkel zeigen sich allerdings nur wenige M&A-Verantwortliche. KPMG hat weltweit Manager befragt, die für Übernahmen und Fusionen verantwortlich sind.93 Prozent der Befragten gaben an, den Firmenwert durch einen Zusammenschluss gesteigert zu haben. Tatsächlich aber verbesserte sich der Wert nicht einmal in jedem dritten Fall. „Das zeigt, dass Unternehmen möglicherweise nicht in der Lage sind, den Erfolg aufrichtig einzuschätzen“, heißt es in der Untersuchung.

Für Stephan A. Jansen steht daher fest, dass die M&A-Welle noch stärker werden wird. „Gelingende Unternehmensfusionen sind wohl doch noch unwahrscheinlicher als gelingende Ehen. Aber letztlich wird ja auch immer wieder geheiratet.“

Aktuelle Zusammenschlüsse – Large Mergers

Quelle: Unternehmensmitteilungen, eigene Berechnungen, Stand 21.3.06 © RM/VECTUR