After only four years appetite on large mergers is back

FUSIONEN / Nach nur vier Jahren wächst in der Wirtschaft wieder der Appetit auf große Übernahmen

Von Stefan Deges und Katharina Pracejus
Rheinischer Merkur

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Als Hellseher möchte Stephan Jansen nun wirklich nicht gelten. Doch was der 34-Jährige, der 1998 das Institute for Mergers & Acquisitions (IMA) an der Universität Witten/Herdecke gegründet hat und mittlerweile Präsident der Zeppelin Universität in Friedrichshafen ist, vor vier Jahren zum abrupten Ende der globalen Fusionitis erklärt hatte, hat sich bewahrheitet. Als sich noch viele Investmentbanker wegen des darbenden Geschäfts mit Fusionen und Übernahmen (M&A, Mergers and Acquisitions) um ihren Job sorgten, sprach Jansen ihnen Mut zu. Die Unternehmen würden die konjunkturelle Krise nutzen, um intern aufzuräumen, versprach der Wissenschaftler. „Und das kann durchaus eine Vorlage für eine nächste M&A-Welle werden.“

Sie kaufen wieder, die schwergewichtigen und auch die mittelgroßen Unternehmen. In Deutschland, in Europa, überall auf der Welt. Schon 2005 hat das internationale M&AGeschäft laut einer Studie der Beratungsgesellschaft KPMG um 20 Prozent angezogen. Rund 25000 Transaktionen soll es gegeben haben. Maßgeblich beteiligt waren Private-Equity(PE)-Gesellschaften und Hedge Fonds. Sie saßen auf vielen Milliarden, die sie gewinnbringend anlegen wollten. Und sie treiben das M&A-Business auch heute noch. „Eine Billion Dollar steckt derzeit in den Hedge Fonds“, sagt Jansen.

Stahlbranche als Vorreiter

Im Jahr 2006 kommt hinzu: Neben den PE-Geldgebern greifen auch Industriekonzerne und Dienstleister aller Branchen nach ihren Wettbewerbern. In Deutschland will der Pharmaproduzent Merck die Berliner Schering AG übernehmen, die Deutsche Börse verhandelt mit dem internationalen Konsortium Euronext über eine Liaison, und Energiemulti Eon würde lieber heute als morgen die spanische Endesa kaufen.

Die Wirtschaftsagentur Bloomberg hat seit Januar weltweit angekündigte Fusionen und Übernahmen im Wert von fast 300 Milliarden Euro ausgemacht. Vorreiter unter den großen Geschäften war Stahlbaron Mittal, der im Januar sein Interesse an Arcelor publik machte. Im selben Monat legte der Industriegashersteller Linde ein Angebot für den britischen Gasanbieter BOC vor, und auch BASF bastelt seither am Kauf des US Katalysatorenproduzenten Engelhard.

Vorläufiger Höhepunkt ist die Übernahme von Bell South Verizon, für den Telekomgigant AT&T umgerechnet 54 Milliarden Euro hinblättert. In der ewigen Rangliste der teuersten Übernahmen liegt das Geschäft damit auf Platz vier – vorläufig zumindest, denn in dieser Woche hat die Übernahmewelle auch die europäische Versicherungsbranche erreicht.

Deutsche Konzerne mischen kräftig mit. Wie Jansen ahnte, wussten sie die vergangenen Jahre seit dem Börsencrash zu nutzen, um ihre Bilanzen zu verbessern und haben nun viel Geld auf der hohen Kante. „Zirka 120 Milliarden Euro sind die Kriegskassen allein der DAX Werte zur Zeit schwer“, sagt Stephan A. Jansen.

Die Motive der Übernahmen ähnlich sich häufig. „Linde kauft BOC, um im Kerngeschäft global aufgestellt zu sein“, sagt Michael Witzel, Partner bei der internationalen Wirtschaftskanzlei Lovells. „Auch Merck wird aktiv, weil man glaubt, durch Akquisitionen komplementärer Unternehmen zu anderen Weltkonzernen aufschließen zu können.“ Es geht also meist um schlagkräftige Positionen auf den Weltmärkten; und gelegentlich auch um das globale Selbstverständnis einiger Vorstände: „Bei Managern spielt Macht eine große Rolle“, sagt Jürg Glesti, Leiter des Bereichs Corporate Finance bei KPMG-Schweiz. Und macht einer den Anfang, wie die Börse Nasdaq mit dem Londoner Wettbewerber, wollen die anderen nicht untätig bleiben. So führt also auch die Deutsche Börse Gespräche mit Euronext. „Deals are driving deals“, sagt Jansen.

Von den schlechten Erfahrungen der Geschichte will offensichtlich niemand mehr etwas wissen. „Mediziner würden das wohl Amnesie nennen“, meint Universitätspräsident Jansen. Etliche Studien haben nachgewiesen, dass sich weniger als die Hälfte der Zusammenschlüsse gerechnet hat. Besonders traurig war die Tatsache, dass auch Manager, die mehrmals zuschlugen, keine besseren Ergebnisse vorzuweisen hatten.

Undurchsichtige Franzosen

Dennoch unterscheidet sich die Merger-Mania 2006 erheblich von ihrer Vorläuferwelle.

Erstens stehen heute andere Branchen im Mittelpunkt. Versicherer, Börsen, Banken, Flughäfen, Chemie, Kosmetik, Stahl – vom Internet-Hype, der die Megafusion AOLTime/ Warner ermöglichte, keine Spur mehr. „Es sind die klassischen Branchen, die auf den wichtigen Märkten vertreten sein wollen“, sagt Christopher Kummer, Leiter des M&AInstituts der Wiener Webster University.

Zweitens sind die Kapitalmärkte skeptischer. „Nur wenn die Marschroute stimmt und gut erklärt wird, reagieren die Märkte positiv“, so Kummer. Andernfalls werden die Manager an den Börsen abgestraft. Der französische Kosmetikkonzern L`Oréal etwa bleibt bis heute eine logische Erklärung schuldig, warum er Body Shop für eine Milliarde Euro kaufen will. Die L`Oréal-Aktie taumelt zwischen Hoffen und Bangen.

Drittens: Viele Manager sind vorsichtiger als noch vor fünf Jahren. „Ich habe oft das Gefühl, mit gebrannten Kindern zu arbeiten“, sagt KPMG-Mann Jürg Glesti.

Zudem helfen – viertens – die reichen PE-Gesellschaften, das Risiko der Transaktionen zu mindern. Für wenig lukrative Firmenableger findet sich eigentlich immer ein Abnehmer. So wurde DaimlerChrysler die ungeliebte Dieselmotorensparte MTU Friedrichshafen an den schwedischen Finanzinvestor EQT los.

Entscheidend aber ist wohl der fünfte Punkt: Die Spielregeln haben sich weitgehend geändert, was sich vor allem auf das Beratungsgeschäft auswirkt. Die meisten Großkonzerne, die regelmäßig andere Unternehmen schlucken, besitzen heute eigene M&A-Abteilungen. Das erklärt, warum auch Siemens und die Deutsche Bahn dem jungen „Bundesverband Mergers and Acquisitions“ angehören. „M&A wird zum Standardinstrument der Unternehmensentwicklung“, sagt Stephan A. Jansen.

Die Vorteile liegen auf der Hand. Zum einen sind die Firmen weniger abhängig vom Ratschlag der Investmentbanken und Anwaltskanzleien. Sie verdienen nichts, wenn sie riskante Übernahmen infrage stellen. Zum anderen: „Die Unternehmen sind intern besser vorbereitet“, sagt Anwalt Witzel. „In den internen M&A-Teams arbeiten Spezialisten, die ihre Erfahrung bei vielen Deals gesammelt haben.“ Viele von ihnen haben während der letzten Boomphase noch für eine Investmentbank gearbeitet. Ganz ohne Beratung gehen die Deals dennoch nicht über die Bühne. Doch heute verläuft der M&A-Prozess ähnlich wie ein Essen beim Italiener: Zunächst wird ganz behutsam ein Gericht nach eigenem Gusto ausgewählt. Dann macht sich der Koch an die Arbeit: Sobald ein Projekt konkreter wird, helfen Investmentbanken. Sie regeln zumeist die Finanzierung und profitieren derzeit von dem immer noch niedrigen Zinsniveau. Das macht die Verschuldung günstiger. „Investmentbanken bieten die Kredite gleich mit an“, sagt Christopher Kummer von der Webster University.

Nicht zufällig tummeln sich alle Investmentbanken von Rang und Namen auch auf dem deutschen Markt. Neben dem Platzhirsch Deutsche Bank ist genügend Spielraum für die Strategen von JP Morgan, Goldman Sachs oder Lehman Brothers. Allesamt wuchern sie mit Rekordbilanzen für das erste Quartal 2006, in dem sie reichlich Übernahmesüppchen gekocht haben.

Serviert wird das Gericht allerdings von Anwälten, von Männern wie Michael Witzel, dessen Kanzlei Lovells zu dem halben Dutzend in der Welt gehört, das bei den großen Geschäften zu Tisch gebeten wird. Auf der Referenzliste von Lovells stehen Firmen wie Ford, Texas Instruments, Alstom, die DZ Bank und der Versicherer Prudential, den der britische Konkurrent Aviva gerade übernehmen will.

Witzel sorgt seit 30 Jahren dafür, dass die Absprachen bei Firmenhochzeiten in wasserdichte Verträge gegossen werden. Seit dem letzten Boom haben sich für Witzel vor allem die Regeln bei Ad-hoc-Veröffentlichungen verschärft. Außerdem gibt es seit 2002 ein neues Übernahmegesetz. „Die Probleme sind vielschichtiger geworden“, so Witzel. Den Beratern soll es recht sein, sie sind weiter unverzichtbar.

Zumal eine Übernahme immer doppelten Beratungsbedarf weckt: beim Angreifer und beim Attackierten. Während die M&A-Experten der Deutschen Bank den Vorständen von Merck einflüstern, ersinnen die Strategen von DKW, der Investmentabteilung der Dresdner Bank, einen Abwehrplan für Schering. Mit am Tisch in Berlin: Vertreter von Morgan Stanley und den Anwaltskanzleien Cravath Swaine & Moore sowie Hengeler Mueller.

Zu den klassischen Aufgaben Witzels gehört es, Haftungsregeln auszuformulieren. Wer also muss zahlen, wenn einige offiziell ausgewiesene Kennziffern nicht den Fakten entsprechen? Doch vor Verdauungsbeschwerden schützt auch das ausgefeilteste Vertragswerk nicht. Adidas-Chef Herbert Hainer kann davon berichten: Im Sommer 2005 kaufte der Herr der drei Streifen den US-Konkurrenten Reebok. So wollte die fränkische Firma endlich auch auf dem amerikanischen Markt Fuß fassen. Mittlerweile hat sich Reebok als verdorbene Ware herausgestellt. Die Geschäfte laufen schlecht. Anfang März lösten die dürftigen Auftragseingänge bei Reebok Magenkrämpfe in Herzogenaurach aus.

Selbstkritischer Postchef

Manchmal indes sind die Zutaten frisch und das Essen liegt trotzdem schwer im Magen. Die Verdauungsphase, in der M&A-Sprache Post-Merger-Integration genannt, verlangt viel Geduld und ist dennoch fehleranfällig. Die Unternehmen müssen ineinander verzahnt werden. Dann schlägt die Stunde von Beratern für Strategie, Human Resources und Kommunikation. Die Integration hält das ganze Unternehmen auf Trab. Manchmal wird Arbeit doppelt verrichtet, Kunden springen ab, Zulieferer sind verunsichert, und der Führungsetage geht die vertraute Kommunikationshierarchie verloren.

Dabei hilft es nur bedingt, Mitarbeiter zu entlassen oder unrentable Geschäftsfelder weiter zu veräußern. Um im Bild zu bleiben: Kapern, die aus Versehen auf der Pizza Margherita gelandet sind, lassen sich zwar leicht entfernen, doch ihre Geschmack bleibt. Beispiel Deutsche Post: Der gelbe Riese hat unter anderem BHW, Exel, DHL und Danzas geschluckt, um ein globaler Logistikanbieter zu werden. Doch die Geschäfte laufen unbefriedigend. Post-Chef Klaus Zumwinkel verordnete dem Konzern gerade eine Verschnaufpause, um die getätigten Übernahmen verdauen zu können.

So selbstkritisch und behutsam wie Klaus Zumwinkel zeigen sich allerdings nur wenige M&A-Verantwortliche. KPMG hat weltweit Manager befragt, die für Übernahmen und Fusionen verantwortlich sind.93 Prozent der Befragten gaben an, den Firmenwert durch einen Zusammenschluss gesteigert zu haben. Tatsächlich aber verbesserte sich der Wert nicht einmal in jedem dritten Fall. „Das zeigt, dass Unternehmen möglicherweise nicht in der Lage sind, den Erfolg aufrichtig einzuschätzen“, heißt es in der Untersuchung.

Für Stephan A. Jansen steht daher fest, dass die M&A-Welle noch stärker werden wird. „Gelingende Unternehmensfusionen sind wohl doch noch unwahrscheinlicher als gelingende Ehen. Aber letztlich wird ja auch immer wieder geheiratet.“

Aktuelle Zusammenschlüsse – Large Mergers

RankTarget NationNumberValue (in bil. USD)Value (in bil. EUR)  
1Canada4521325.88823264.72708
2United Kingdom4374623.22693498.75914
3Germany1965215.95566180.33989
4Australia1422128.51395101.01559
5China134966.0115152.33974
6India130039.9587831.86671
7France1222110.8802591.85177
8Brazil87940.2384933.19368
9Netherlands750159.03732126.38636
10Spain68047.5672838.20397
11Japan67168.7956456.37873
12Italy62956.8226549.33273
13Mexico58651.5093646.30716
14Israel45732.8975628.04301
15Sweden44642.9467534.33866
16Hong Kong43616.9086713.67015
17South Korea40343.1687339.557
18Switzerland398123.47635101.41657
19Ireland-Rep384178.68071139.12361
20Belgium30034.2934226.96835
21Argentina2979.324078.15762
22Singapore28514.5854912.98263
23Russian Fed27914.4921910.88271
24Norway26929.8086623.96535
25Denmark24917.1320314.19608
26New Zealand2295.190374.50098
27Taiwan21921.1266516.96749
28Poland2168.833117.22341
29Chile18718.2668114.88552
30Finland17212.3858910.00096
31South Africa1718.607786.65053
32Colombia1574.291683.37239
33Turkey1499.909967.77311
34Czech Republic1485.875954.6097
35Peru1252.496431.9992
36Austria1237.747975.92255
37Puerto Rico1169.855288.17111
38Malaysia1163.162752.55664
39Philippines1064.134353.25555
40Hungary931.935081.49319
41British Virgin911.979551.49217
42Thailand911.233841.0036
43Romania881.605471.25471
44Indonesia861.866331.53054
45Bermuda8513.8354610.42863
46Ukraine821.092990.83946
47Utd Arab Em774.427233.41434
48Luxembourg7423.3809117.95414
49Vietnam691.66991.27194
50Portugal639.94247.96895
51Costa Rica501.306941.06437
52Greece497.083765.43735
53Egypt483.382042.90212
54Panama451.245051.00515
55Bulgaria432.570211.94301
56Cayman Islands431.352480.96887
57Venezuela343.148123.46124
58Saudi Arabia321.370451.0404
59Cyprus270.720090.5123
60Uruguay260.515960.37116
61Ecuador260.154340.11626
62Ghana230.906060.69418
63Guatemala230.720470.53541
64Lithuania230.570310.43267
65Pakistan230.265120.19845
66Bolivia230.133090.12554
67Croatia203.054212.39985
68Slovak Rep200.882410.97325
69Slovenia200.762440.64437
70Estonia200.26840.25563
71Bahamas193.740782.84262
72Dominican Rep180.162610.142
73Kazakhstan170.703220.72074
74Jersey163.411682.51792
75Latvia160.874110.62673
76Guernsey154.579623.32487
77Jamaica150.3840.36154
78Nicaragua150.119610.10889
79Malta140.823480.63012
80Iceland140.794130.62807
81Trinidad&Tob140.23150.20144
82El Salvador131.9551.56384
83Barbados130.113680.08419
84Kenya130.01950.01893
85Sri Lanka120.088620.07488
86Georgia120.076930.06154
87Nigeria112.3471.98995
88Morocco110.475370.37641
89Jordan110.272810.19992
90Mauritius110.117540.0882
91Tunisia110.007860.00587
92Lebanon100.2240.16521
93US Virgin Is90.801680.64495
94Azerbaijan90.163050.17215
95Paraguay90.054640.05897
96Mongolia90.00040.00035
97Neth Antilles80.931330.85512
98Honduras80.074650.05471
99Bahrain80.0080.00551
100Tanzania80.003350.00247
101Gibraltar70.105240.07185
102Papua N Guinea70.025360.01931
103Serbia70.0080.00512
104Guyana70.00070.00044
105Monaco60.160910.12036
106Isle of Man60.033430.0249
107Bangladesh60.017280.01317
108Armenia50.18550.1362
109Cameroon50.07890.08728
110Algeria50.06880.06749
111Sierra Leone50.057540.04724
112Antigua50.046460.03852
113Kyrgyzstan50.041750.03062
114Mozambique50.036170.0293
115St Lucia50.00570.00418
116Guam50.00180.0016
117Belize50.000570.00043
118Gabon5--
118Mali5--
120Aruba41.18340.93605
121Qatar40.60.42096
122Angola40.220680.1812
123Myanmar(Burma)40.040.03117
124Guinea40.03330.02567
125Ethiopia40.010260.00939
126Serbia & Mont.40.002110.00171
127Belarus41.0E-51.0E-5
128Bosnia4--
129Equator Guinea30.9931.09817
130Kuwait30.030040.03166
131Rep of Congo30.02680.02203
132Madagascar30.020040.01534
133Uzbekistan30.01940.01549
134Botswana30.006490.00456
135Western Somoa30.002880.00219
136Anguilla3--
136Ivory Coast3--
136Macedonia3--
136Maldives3--
136Moldova3--
136Nepal3--
142Liberia20.807180.55115
143Togo20.1280.1019
144Oman20.029550.0229
145Haiti20.020.01398
146Yugoslavia20.003990.0044
147Surinam20.0020.00137
148Laos20.001580.00115
149Seychelles25.0E-54.0E-5
150American Somoa2--
150Cambodia2--
150Iraq2--
150Namibia2--
150Turks/Caicos2--
150Vanuatu2--
150Zimbabwe2--
158Marshall Is10.008050.00655
159Rwanda10.00650.00478
160North Korea10.000190.00017
161Grenadines10.00018.0E-5
162Burkina Faso1--
162Brunei1--
162Dominica1--
162Fr Polynesia1--
162Greenland1--
162Liechtenstein1--
162Macau1--
162Mauritania1--
162Montenegro1--
162Senegal1--
162Soviet Union1--
162St Kitts&Nevis1--
162Tajikistan1--
162Timor-Leste1--
162Uganda1--

Quelle: Unternehmensmitteilungen, eigene Berechnungen, Stand 21.3.06 © RM/VECTUR

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